近日，有色金属期货在老大哥沪铜的带领下集体走强，文华有色板块指数已经六连阳。其中，沪铜飞升至逾两年高点，沪铝上行至22个月，沪锌触及五个月高点，沪镍六连阳，沪锡升至九个月高位。 

有色金属普遍上行更多是受宏观逻辑推动吗？当前主要金属现实基本面表现如何？和宏观预期背离了吗？最近部分金属持续走强并不断刷新阶段性高位，强势状态能延续吗？ 文华财经【机构会诊】板块邀请有色金属期货专家为您深入阐述。 

【机构会诊】：今日有色金属普遍上行，更多是受宏观逻辑推动吗？ 安粮期货投资咨询部 钟远：主导商品波动的因素大致可分为宏观层面因素、基本面因素、资金情绪因素等，有色金属板块全面近期全面上行，体现出两点，一方面，全球库存周期处在底部，新的波动周期来临（尽管本轮周期属于弱周期），中国持续性政策扶持和海外反复讨论的降息话题等等，本质上这属于新周期层面的宏观因素；另一方面，有色金属盘面技术性完成收敛调整，市场资金也容易形成一致性共振预期，何况还处在旺季窗口期。因此，从某种视角说，有色金属上行的主导因素可以按照宏观因素、资金情绪因素、基本面因素等来排列。 

国投安信期货研究院高级研究员 肖静：以铜价做挂钩，传统有色金属盘面价格波动与贵金属之间的联动短线相当明显。以宏观条线打开，近期中美经济指标与金价间的反向联动暂时失效。月初除欧洲制造业PMI依然疲软于预期外，中国、美国、全球摩根制造业PMI等多区域工业活动指标都以回暖为主；同时，美国就业数据稳健，潜在通胀仍有风险，经济韧性下，市场已将美国年内首次降息预期有再调整到9月的倾向，且官方多有鹰派言论，但同期贵金属涨幅与涨速扩大，内外联动日日创高。有色金属一方面受近期宏观指标季节性回暖支持，另一方面也受贵金属交投情绪影响，期货市场与股票市场火热追逐“资源”题材。由于有色金属如铜冶炼、铅锌冶炼大多会有金银等副产品产出，产成品角度也加深了两个板块的联动。 

徽商期货研究所有色金属分析师 王琪唯：近期有色金属普遍上行，今日沪铜、沪铝延续偏强走势，受宏观因素影响较强，内外均有一定的利多驱动。海外方面，美国3月非农就业数据超预期，就业市场仍然强劲，市场对美联储降息预期有所减弱，不过3月美国ISM制造业PMI超预期上升，回到扩张区间，市场对美国经济基本面韧性的反应较强。国内方面，中国3月制造业PMI环比上升，企业生产经营活动加快，经济景气水平回升，此外国内政策利好预期仍存，复苏预期提振市场乐观情绪。 

【机构会诊】：当前主要金属现实基本面表现如何？和宏观预期背离了吗？ 

安粮期货投资咨询部 钟远：当前铜铝镍等主要金属的库存在传统累库阶段纷纷创下近3年来的新高，本身说明了基本面并未有多少靓丽的表现，金属的联袂上涨应是其他层面因素所致，比如宏观预期或其他短期冲击扰动。 

国投安信期货研究院高级研究员 肖静：宏观指标向好确实支持有色金属二季度早期“易涨难跌”的交易气氛。不过，从海外降息情绪消化看，略不一致，3月以前铜价的上涨海外机构解读，是以联储二季度降息、银根宽松预期支持经济活动为一主因的；但当下，降息时点常被推迟、降息频次预期常被下调，但铜价仍在冲高，海外出现了美股、美债收益率、贵金属同时上涨的情况，避险资产与风险资产共涨。因此需要摸清本轮不同寻常的交易主线。以铜为例，多头资金以畅谈中长期需求、供应因素为主，包括：AI大发展将引发发达经济体电力投资、印度与越南等新兴经济体在制造业端的新繁荣、中国以外铜需求是市场消费上更重要的驱动以及铜矿的紧俏与低加工费环境等等。由于价格涨幅大，空头相对安静，实际盘面上清明节中伦铜上涨3%，沪铜周一开盘并未直接跳高到7.6万，且盘面增仓到57万手高位，反映了国内供求基本面与宏观指标、长期题材间更大的矛盾分歧。从全球显性库存出发，目前库存总量已基本达到60万吨，高于去年同期15万吨，去年年底低点仅25万吨。同时，倘若海外需求强劲，迄今LME0-3月贴水幅度已达120美元，这与前两年铜价冲高的现货环境很不一致。从消费体量看，2023年印度与越南精铜消费量约93万吨级，中国约1410万吨。在找到更具体地数据证据前，我们暂时对铜的分析延续传统、保守的框架，仍以中国供求基本面为相对核心。目前铜、铝、锌等品种的冲高符合宏观季节性指标的回暖节奏，但涨幅较大，超出供求基本面分析。周一SMM国内铜社库超过40万吨级，较去年同期多出19.4万吨；锌社库增至20.95万吨；绝对量一直较低的铝锭库存拐点也未出现，今日在73.7万吨，开始高于去年同期。目前国内终端消费，对有色高价的接受度较低。 

徽商期货研究所有色金属分析师 王琪唯：以铜铝来看：铜的基本面现实表现一般但存边际转强预期，一季度国内电解铜产量持稳偏高，春节后下游需求有所恢复，但受高铜价影响，需求恢复偏缓，旺季表现暂不明显、或将后置，目前SMM国内电解铜社库处于近四年同期偏高水平。不过铜精矿扰动持续，随铜精矿加工费持续下跌至低位，矿端趋紧向冶炼端的传导逐步增强，二季度国内冶炼厂有减产及集中检修预期，加之国内以旧换新等政策利好仍支撑需求预期，基本面有边际转强预期，二季度是重要的验证观察期。铝（电解铝）的现实基本面表现相对乐观，云南电解铝企业复产偏缓推进，当地水电供应变动带来后续复产的不确定性，短期供应压力有限，春节后下游需求逐步恢复、加工企业开工率有所抬升，国内铝锭社会库存处于近年同期低位，4月有望步入去库阶段。 

【机构会诊】：最近部分金属持续走强并不断刷新阶段性高位，强势状态能延续吗？ 

安粮期货投资咨询部 钟远：应该说金属的强势在2405合约之前会维持，但不同金属的性质表现不同，镍、锡、及碳酸锂、工业硅等属于大级别的反弹，因为他们在2021-2022年纷纷实现了自己的康波大泡沫高点（2016年以来的上涨结束），而铜、铝、铅等则属于对康波高点进行再次测试，存在形成康波大泡沫的可能性的，此定位成上涨。至于说强势状态，以铜为例，在触及历史高位后，行情性质上属于战略空头而非多头，换句话说，战术多头阶段，战略上却是向空头转变。 

国投安信期货研究院高级研究员 肖静：从三方有色金属中间产品产量或开工率调研看，3月大部分品种同比降幅较大。基本面条线看，市场认为铜铝锌品种的库存拐点终会出现，但需要注意价格已在相对高位。以铜为例，市场也在期待二季度国内炼厂的检修与减产。如果以一季度产量减产5-10%，初步认为仍在较正常的产出范围内。梳理SMM目前的检修表，4月可能损失8.8万吨粗铜产量，相对有限。常规检修一般多在5、6月间、夏季高位季节为主。从产业基本面出发，认为强势难以延续，高位风险越来越大。溢价题材冷静后，仍倾向有色金属价格将继续围绕基本面供求震荡波动。 

徽商期货研究所有色金属分析师 王琪唯：铜：受到宏观乐观情绪及供应扰动、基本面边际转强预期的驱动，市场交易预期逻辑，近期铜价偏强震荡，中长期重心仍有望上移，不过短期需警惕高位波动风险，一方面美国经济及就业显示韧性，通胀预计仍具有粘性，美联储部分官员释放不急于降息的观点，市场对美联储降息预期的博弈仍可能带来宏观层面的阶段性压力；另一方面，下游对高铜价接受度不足，需求恢复存在不及预期的可能，国内电解铜社库居高。上述因素可能限制短期铜价进一步向上空间。 

铝：铝价近期走强受到宏微观层面一定程度的共振带动。国内供需双增，4月有望看到国内铝锭社库进入去库阶段，基本面表现相对乐观，铝价整体以偏强震荡思路对待，不过目前高位向上空间需要得到需求的进一步验证及国内铝锭去库持续性确认的进一步驱动，短期海外宏观情绪波动及高铝价对下游需求的抑制可能带来一定的上行阻力，中长期还需关注云南电解铝复产情况。

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